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一种货币之所以得到人们认可，本身是否有内在价值并不重要，关键的是能否成为“社会共识”的“记账工具”。而社会共识的形成，主要是源于人们对货币保持相对稀缺性的信任。

如果不满足稀缺性的要求，货币大量被供给出来，购买力会下降，人们的财富就出现了转移。

经济面临下行压力的时候，纸币的超发是经常会发生的。所以人们会寻求信用更强的货币，来对冲本币的贬值压力。黄金是其中一个非常重要的货币。

黄金价格的起飞，始于70年代以后纸币超发的时代，全球纸币标价的通胀水平的起飞也是开始于这一时期。

黄金是一个零票息的、永续的抗通胀债券。当通胀预期高的时候，黄金作为对抗纸币的货币资产，价值就会提高；当通胀预期低的时候，黄金的价值就会下降。

美国的通胀保值债券于1997年首次发行，设计的初衷就是满足投资者对通胀保护型资产的需求。其本金和利息支付与消费者价格指数挂钩，通胀时本金上调，通缩时本金下调，通过调整本金价值抵消通胀影响，确保实际收益不受物价上涨侵蚀。不同的是，黄金是不付利息的，而且是属于永续的债券。

和抗通胀债券一样，黄金的价格走势和实际利率高度负相关。纸币的利率可以看做是持有黄金的机会成本，纸币标价的通胀是持有黄金获得的收益。当经济稳定时，纸币往往不会被超发，纸币的实际利率高，黄金价格承压；当经济面临压力时，纸币往往会被超发，纸币的实际利率降低，黄金价格往往上涨。

黄金定价框架为何失灵了?

从2022年以来，黄金由美元实际利率定价的框架已经不再成立了。因为美元利率大幅抬升，达到了历史上的高位区间。既然纸币可以提供这么高的回报率，黄金这种不能提供实际回报的资产，应该大幅下跌才对。

而黄金的价格不仅没有大跌，反而上涨，甚至创出了历史的新高。

事实上，在2007年之前的几十年里，黄金和美元实际利率之间的相关关系也是不成立的，二者甚至没有什么关系。也就是说，黄金和美元实际利率的相关性只在很短的时间内成立，放在更长的时间维度上，这种相关性更像是一种巧合。

原因是，由美元实际利率来定价黄金，需要一个前提假设，即美元能够成为全球纸币的重要代表，而这一假设越来越难成立。

因为黄金是和所有纸币来竞争的，任何一个经济体，如果人们对自己的纸币有贬值的担忧时，都会推升黄金的购买需求。黄金价格走势不仅仅决定于美元的基本面，也决定于欧元、英镑、日元、人民币的基本面。

2007-2021年这十几年中，黄金和美元的基本面相关性较大，因为这一时期全球化水平已经发展到一定高度，各国经济周期刚好一致，所以美元能代表其他纸币的基本面的变化。

但这一假设在很多时候是不成立的。例如，在全球化程度没那么高的时候，各国经济的分化就很大。再例如，全球各主要大国的经济出现明显分化的时候，有的国家经济基本面偏稳定，居民买黄金的需求偏弱；有的经济体基本面偏弱，居民担心汇率贬值，就会持续产生购